¿Chollo o chanchullo?

Los bancos han inventado casi todas las fórmulas imaginables de financiación y las administraciones públicas han decidido aprovecharse de algunas de ellas. Hace algún tiempo se suponía que un organismo público ni siquiera puede hacer un leasing, pero las cosas cambian muy deprisa, sobre todo cuando la ciudadanía exige servicios inmediatos y la Ley de Estabilidad impide utilizar el déficit público para proveerlos.
¿Cómo afrontar, entonces, las inversiones más gravosas o cómo evitar que consuman todos los recursos del ejercicio, a costa del resto de las políticas? Para una empresa no resultaría tan difícil: puede hacer las inversiones acudiendo al endeudamiento, porque tendrá un largo periodo para amortizarlas, pero en las administraciones públicas no existe el concepto de amortización. Aunque una carretera se construya para 30 años, la paga quien decide hacerla. Sólo a través del endeudamiento podría transferir parte de ese esfuerzo a los futuros usuarios. Si no le permiten endeudarse, inevitablemente pagarán los contribuyentes de hoy para que lo utilicen los de mañana.
En estas condiciones, los administradores públicos han decidido echar mano de la ingeniería financiera inventada por los bancos de inversiones. Así, han comenzado a financiar con dinero privado tendidos de metro, hospitales y otras grandes obras públicas. En Cantabria, el PP utilizó unas fórmulas algo menos sofisticadas para sufragar el Túnel de Tetuán, en Santander, o la reforma de La Magdalena, donde la empresa Dragados actuaba como un auténtico banco para el Ayuntamiento, pero la financiación estructurada pura sólo se ha utilizado para financiar la planta incineradora de Meruelo que Urbaser está a punto de poner en marcha y que amortizará a través de un canon por tonelada de basura.
Eran las empresas y no el Gobierno las que protagonizaban la iniciativa. Ahora será el Gobierno regional, a través de una empresa pública, el que diseñe estas operaciones y se las ofrezca al sector privado. El propio Gobierno, a través de esa nueva empresa participada al 100%, calcula la deuda senior necesaria para la financiación a largo plazo, la deuda subordinada –para el periodo que media hasta que el proyecto entre en funcionamiento y genere los primeros ingresos–, las coberturas que necesitarán los financiadores, los costes de mantenimiento y vigilancia de las instalaciones a largo plazo, los equipamientos, etc. Con una matriz matemática compuesta por una treintena de variables, decide a qué tipo de interés el proyecto será atractivo para los financiadores privados y si esa repercusión sobre el precio a pagar por el cliente (el Gobierno) resulta razonable.
La primera iniciativa va a ser la construcción de tres edificios para asentar las consejerías, a excepción de Sanidad –que probablemente acabe en la Residencia Cantabria–, Ganadería –seguirá donde está– e Industria, que utilizará el Edificio Puente.
La nueva empresa pública, denominada Sociedad Gestora de Activos levantará el Edificio Moneo, otro inmueble en el solar de General Dávila que dejen los Talleres y la Imprenta Regional y reformará el Palacio del Mueble, recién adquirido. Después, los pondrá en explotación para un solo cliente: su accionista.
Puede parecer banal que no sea el Gobierno el que afronte las obras, sino una empresa instrumental, pero es decisivo para la financiación. El Gobierno tendría que realizarlo con sus propios recursos, mientras que la SGA lo hará con financiación ajena y su deuda no computará como endeudamiento regional, a menos que caiga en pérdidas, lo que no debe ocurrir.

Rentable para inversores y Gobierno

Sería fácil suponer que esta sociedad se limitará a acudir a los bancos y suscribir un préstamo, como un mero testaferro del Gobierno, pero la realidad será bastante distinta. La SGA pondrá los edificios en el mercado para captar inversores interesados en una rentabilidad fija superior a la de otros activos. Y para eso tiene que operar como un auténtico banco de inversiones, calculando todos los parámetros que intervienen en una operación a tan largo plazo, y asegurar su propia rentabilidad. También debe valorar los gastos de funcionamiento de los edificios, los distintos tipos de deuda a suscribir y deducir, de todo ello, el alquiler que cobrará al Gobierno que, por supuesto, debe tener precios de mercado para ser justificable políticamente.
Luis Egusquiza, consejero delegado de la nueva sociedad pública CEP Cantabria, es el padre de esta política de financiación estructurada y de los cálculos que sostienen toda la operación, junto con Salvador Blanco, director general de Tesorería. El resultado de todos ellos indica que se pueden financiar los tres edificios ofreciendo a los inversores una rentabilidad anual del 9,60% que, junto al resto de los costes, será sufragado con los ingresos generados a través del alquiler al Gobierno. El precio de los arrendamientos ha resultado ser, de esta forma, de 15,07 euros por metro cuadrado en el edificio Moneo, de 12.55 en el Palacio del Mueble y de 11,59 en el futuro edificio de General Dávila. Después de 30 años de pagar estos cánones, el Gobierno obtendrá la propiedad de los tres edificios sin cargo alguno.
Aunque el precio no es muy distinto a las cotizaciones del mercado de oficinas para los inmuebles de alta calidad, supera los costes reales que tendrá la empresa pública. Pero no podía ser de otra forma, porque si la SGA no presenta una rentabilidad suficiente a lo largo del periodo, los estudios financieros auguran al menos un punto de crisis y, con semejante horizonte, no encontraría financiadores privados. No obstante, este sobreprecio se convierte en una hucha que retornará al Gobierno por vía de dividendos.

Retorno por dividendos

A lo largo de los 30 años, la sociedad generará 305 millones de euros en ingresos, y sus costes serán de 101. De la diferencia, 62,5 millones se emplearán en amortizaciones y 68,8 serán abonados a los financiadores privados. El resultado operativo será, así, de 94,3 millones de euros. Una vez pagados los impuestos, el beneficio neto de la sociedad pública será de 68,8 millones de euros, de los cuales devolverá 43,6 al Gobierno vía dividendos.
La operativa puede parecer sorprendente, pero no es tan inhabitual y la SGA confía en suscitar el interés de bancos de inversión y de los fondos, ya que ambos trabajan con proyectos a largo plazo y con una rentabilidad asegurada. En este caso, el factor decisivo será el interés que se va a ofrecer, puesto que el riesgo es mínimo, dado que resulta evidente que el Gobierno no dejará de pagar los alquileres.
El interés a pagar será relativamente alto (9,60%) pero sustrae al Gobierno de muchos factores de riesgo. En primer lugar, sólo pagará a partir del día en que pueda ocupar formalmente los edificios, lo que le exime de todos los gastos previos y los inherentes a los retrasos. Además, queda al margen de cualquier sobresalto en el precio de la obra. Si los costes se duplicasen, como ocurrió con el Palacio de Deportes o con el Palacio de Festivales, o se quintuplicaran –como en la reforma de La Magdalena–, quienes lo asumirán serán los financiadores privados.
Sólo ese factor ya representaría un notable ahorro, a tenor de las experiencias anteriores. La otra ventaja para el Gobierno es evitar el coste de oportunidad. Podrá disponer del dinero que le hubiese costado la inversión y, sin embargo, ofrecer los servicios.
Todo ello hace que la financiación estructurada haya abierto una puerta por la que antes o después van a entrar todas las administraciones, sean del color que sean.